本文作者 云梦竹
北京时间6月21日晚，美伊代表团气呼呼地在瑞士开始了第一轮谈判，目前来看没有达成实质性成果，仅仅是表现出一个“还会继续谈”的姿态来安抚市场。
对于这个结果，心态最崩的国家可能不是美国，也不是伊朗，而是日本。
就在今天，日元兑美元汇率跌破161.7。这个数字意味着什么？2020年日元兑美元汇率约为107，六年后的今天，日元对美元贬值了约50%，也就是说从2020年到现在，日本的国民财富按日元计算貌似还增长得不错，但换成美元却凭空蒸发了50%，直接拦腰斩断。
从4月底到5月，日本央行为了守住160的红线，冒着被美国指着鼻子骂的压力，一次性砸了11.7万亿日元的外汇储备来干预汇率，日元在短暂打鸡血后，继续遭到疯狂抛售，再次逼近160。
6月16日，日本央行咬牙加息到1%（达到31年来最高水平），但绝望的事情发生了，正常情况下加息会提高本币收益率，吸引资金流入，推动本币升值，但就在上周末，日元汇率依然跌破了161，今天又跌到161.7。
霍尔木兹海峡再多封几天，日元可能就要沦为津巴布韦币了。如果日本不能很好地化解这次货币危机，严重情况下可能会葬送日本未来十年的国运。
那么，日元危机到底是怎么回事？
1
首先我们要知道，这轮日元暴跌是严重影响日本经济的灾难性事件，绝不是一些自媒体所说的什么故意贬值、推动出口。
在聊日元出了什么问题之前，我们先普及一个常识，一个国家的汇率，到底是由什么决定的？
汇率本质上是由外汇市场上买卖双方对两国货币的供需决定的，不是由行政机关制定的，也不是任何行政力量可以轻易干预的。
那么，供需关系又是什么意思呢？
其实很简单，假设你拿着美元去外汇市场上买菜（货币），有的菜受欢迎，大家都抢着买，有的菜被嫌弃，大家都抢着卖。越受欢迎的菜价格就被推得越高，比如现在的人民币，越被嫌弃的菜价格也被拉得越低，比如现在的日元。
在现实的经济生活中，大家之所以会持有另一个国家的货币，一是因为需要购买这个国家的商品、服务或股票，所以一般来讲，贸易顺差国的汇率会相对强劲和稳健，二是做套利交易。
我们先说第一个因素，日元过去凭借日本在国际贸易中的高额顺差，信用极高，成为全球主要避险货币。
但是日本从2021年起，就开始从贸易顺差国变成贸易逆差国（中间有反复，但总体趋势就是这样）。市场上对日元的需求少了，日元就会走向疲软，从2022年到2025年初，日元已经较2020年贬值了40%。
在这次危机之前，日元本身就已经不太行了。
发生在当下的这波日元危机，主要是第二个因素在发挥作用，也就是套利交易促使个人和机构疯狂做空日元，拉断了日元汇率的最后一根弦。
日元是一种不太“正常”的货币。这种不正常的地方在于，日本央行不但长期实行出了名的超低利率乃至“负利率”政策，而且它可以不受限制地流通到外汇市场上去交易。
这是当年安倍经济学所推动的“市场活力”战略，目的是让大家觉得存钱亏本，拿出来投资和消费，日本政府还能举债发展，一举N得。
但是呢？日本政府确实借了一堆债，但日本人根本不消费，反而催生了“渡边太太”的经济奇观，就是一群日本家庭主妇以超低成本借入日元，换成其他高息资产，比如美债来赚取息差，美债到期后再还回去。
日元和美元之间存在很大利差，今天美联储联邦基金目标利率是3.50%—3.75%，日本央行政策利率是1.00%，按美联储区间中值计算，目前美日政策利率差约为2.63个百分点。
你只是换了一下货币，就多赚了2.63%。千万别小看这个收益率，100万每年就多赚2.63万元，1000万每年就多赚26.3万元，而且风险几乎为零。
这个BUG自然不会只被日本散户盯上，也被日本的大财阀甚至全球资本机构盯上。
日本财阀都是跨国公司，它们赚到的美元利润并不会结汇回流到日本，而是放在账上吃美债欧债的利息。根据日本经济新闻的数据，日本企业高达40%以上的海外利润，明确选择不回流日本总部，直接在海外漂着。
日本号称它的海外资产总额达到约1805万亿日元（约11.3万亿美元），但日本官方公布的外汇储备只有1.3万亿美元，剩下的钱都在大企业、金融机构和居民手中。
也就是说，渡边太太纯市场的自发行为，逐渐变成了全球流行的套息交易，且规模逐渐达到了上万亿美元（有机构测算为5万亿美元）。
更重要的是，这种套利BUG本身还助推了日元的贬值。
日本自己的企业都不结汇了，意味着买日元的群体大量减少，日元就会阴跌不断。大家看到日元不断阴跌，更不会去结汇，导致日元继续阴跌，陷入“越贬值，越套利；越套利，越贬值”的死循环。
渡边太太这套玩法，导致日本国际收支平衡表中的“第一次所得收支”不断水涨船高。
第一次所得收支是衡量日本海外红利、利息和直接投资收益的指标，2024年飙升到约40.2万亿日元，创下历史新高。日本人的财富增值，已经不靠国内资产，而是靠美股美债等美元资产了。
这也意味着，日本的企业、居民和美股实现了深度的利益绑定，在他们看来，日元不过是炒美股美债的工具。
日本企业不但不会把利润汇回国内，还会静静看着日元暴跌，继续换回美元做空日元，一来一去自己账面上的资本收益还变多了，所以日本跨国公司和日本散户，才是做空日元的最大获利者。
路透社4月29日报道称，日本零售外汇交易者，即“渡边太太”持有的日元交叉盘空头，达到2020年2月以来最高。而根据最新的CFTC日元期货口径，过去一周投机日元净空头一周增加约1.49万张，约合1863亿日元；总净空头约12.96万张，约合1.62万亿日元。
无论高市早苗如何鼓吹日本经济繁荣，日本的企业和散户已经在真金白银做空自己的祖国了，这就是发生在日元身上最抽象的事。
这些散户、企业和做空机构，买的都是一个“日元还会继续跌”的未来，那么，为什么它们如此坚定地相信日元会继续下跌？
直接导火索是美伊以战争。
日本的原油进口高度依赖中东，这几年从中东地区的进口占比长期维持在90%以上。战争爆发后，国际油价暴涨40%，日本4月原油进口量下降66%，5月同比下降57.3%。
日本虽然买不到油，但为了维持本国生产，必须以更高价格在国际市场上购买石油衍生品等原材料，比如日本光刻胶等高端化工的核心上游材料石脑油，进口量的超过七成都来自中东，原材料涨价导致以日元计算的单位进口价格创下了新纪录。
根据新华社的报道，整个危机期间日本两次释放石油储备，石油储备量从2025年年底的254天降到6月初的201天。日本大规模消耗石油储备，总有弹尽粮绝的一天。
石化品断供、涨价，对日本赖以生存的汽车和半导体造成了釜底抽薪的重创。今年3月日本工业产出环比下降0.5%，连续第二个月下降；其中聚乙烯和聚丙烯产量分别下降约27%和15%，价格累计上涨约37%、38%，高纯度树脂、耐温塑料、光学薄膜全部受到冲击。
加上霍尔木兹海峡如果继续封锁，美国通胀飙升，美联储可能会加息，从而加大日元和美元的息差，导致更多人抛售日元换成美元来买美债。
别说专业投资机构，就是普通人也能判断日本经济即将陷入衰退，日元会继续贬值。
根据CFTC每周“非商业投机者日元期货净头寸”统计，3月份伊朗战争后仅仅一个月，日元净空单从1.66万张扩大到7.29万张，增加5.63万张，增幅约340%；4月份又从7.29万张扩大到10.21万张，增加2.92万张，增幅约40%。
巨大的做空压力，导致日本央行尽管下血本挽救日元，还是杯水车薪。
日本政府手中的外汇储备说是有1.3万亿美元，但其中绝大多数是外币证券，真正能够快速动用的现金也就1622亿美元左右。
今年4-5月的汇率干预，日本央行砸了730亿美元，连一点水花都没有，现在手中的现金储备只够再支撑两轮干预。
现在日本央行把短期政策利率上调到1%，但从今天日元的汇率表现看，只能说毫无用处。
那么，日本央行就不能继续狠狠加息，加到3%左右么？不能。
别忘了，日本政府的债务占GDP的230%，债务水平在全世界发达经济体一直是最高，能够走到今天全靠几乎为零的债务成本。如果日本央行疯狂加息，可能汇率是保住了，但是日本政府的债务可能立即爆炸。
根据日本财务省的计算，日元利率上升1个百分点，三年后将增加3.7万亿日元的利息，约占全年财政支出的3.0%。
债务压顶之下，日本根本没有足够的财政空间去加息。
这恰恰是市场做空日元的底气所在：所有人都知道日本再怎么加息，也不可能加到美国的水平，1.75%已经是日本财政能力的极限，而这可怜的75个基点，就是日本最后的弹药了。
2
日元发生今天的危机，根源是什么呢？是日本实体经济的衰退。
过去日本制造强势的时候，日元有强大的实体经济支撑，和美国关系也不错，谁都知道日元再疲软也是安全的。那时只要日本央行下场干预，常常能打爆空头，逼迫空头一两天内吐出几个月甚至几年的利润。
所有人都知道日元看起来是一栋摇摇欲坠的房子，但每次有人敢去踹门，都会冲出一群壮汉把你暴打一顿。但现在大家发现这栋房子里的壮汉变成了老头，欺负起来也就没什么顾虑了。
2012年日元兑美元的汇率一度飙升到79，那时日元的购买力非常强，安倍认为日元汇率这么高不利于出口，着手推动日元贬值。
当时中国制造已经有了崛起和赶超日本制造的势头，安倍的算盘是只要日元适度贬值，日本制造就能重新夺回全球市场。
但在随后的十多年间，中国制造以惊人的速度实现升级赶超，接连在家电、消费电子、汽车等领域暴打日本制造，不但夺回了本土市场，还在东南亚、非洲等日本制造的地盘大杀四方。
过去日本跨国公司在海外赚到大量利润后，会把利润再投资于海外工厂来扩大产能，但当这些产品无法和中国制造竞争时，日本建立的海外工厂只能闲置，瞬间从资产变成烧钱项目，日产、铃木、本田这几年都在关闭海外工厂，表面上是“产能过剩”，实际上就是竞争不过中国的电动车。
如果你是日本企业，建厂这么辛苦，建完后又打不过中国，投资风险如此大，你干嘛还要继续在海外扩产？让钱躺在金融系统里钱生钱不是更好更安全？
日本企业现在这么热衷于搞金融套利，甚至暗戳戳地参与做空日元，核心就是除了光刻胶等少数高端制造领域，是真的竞争不过中国。
过去，我们以为日本是发达国家去工业化的例外，但没想到在美国身上发生的事，还是在日本身上重现了，无非掏空日本制造的不是日元，而是美元。
价值几万亿美元的日本财富，没有回流到国内，只是献祭给美股，成就了美股美债的泡沫。
但是泡沫终究是泡沫，对于日本国民来说，你的海外资产再多，能提高你在本国的物质生活水平吗？如果不能把钱花掉来提升自己的享受度，那么钱生钱的意义是什么？
日本能源自给率只有15.3%，食品自给率只有38%，石油、天然气、煤炭、粮食、饲料和工业原料高度依赖进口。日元暴跌给日本带来了严重的输入性通胀，现在不光是原油和石油衍生物，面粉、奶酪、食用油等价格都在全面上涨。
现在日本社交网络上流传着一张照片，连锁品牌萨莉亚的披萨，饼底薄得跟油纸一样。
日本企业为了省成本，不愿提价，只能对产品缩水，饼底再薄一点，酱料再省一点，摆盘再艺术一点，日本人还能再瘦一圈。
一个国家货币的强大，永远依托于坚实的实体经济，依托于真实世界的创造和生产能力。
工业革命的熔炉，炼出了英镑的强大；钢铁洪流和精密齿轮，支撑了马克的信用；欧洲数十年制造业基盘的累积，托举了欧元的底气；全球粮食、石油、科技、半导体的霸权，给了美元称霸全球的资本。
没有实体经济支撑的日元，只会像一个巨大的血疮，越补烂得越快。而这，才是我们从日元危机中，最应该警醒的经验。